上市公司成功并购要诀

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    2009年中国证监会重组委员会共计审核64项重大重组项目，获通过的有58项，未通过的有6项，通过率（过会率）为90.60%。能够通过证监会审核的，基本上都是相似的，即符合要求的，而没有通过的，则各有各的毛病与问题。但总体而言，注入资产的独立经营能力、持续经营能力与独立盈利能力、持续盈利能力为重中之重。

    首先，关于独立性。独立经营能力其内容应包括资产完整、人员独立、财务独立、机构独立、业务独立等多个方面。要避免实质性的同业竞争。要规范关联交易，分析其类型（如母子关系、兄弟关系、任职关系），关注其原因、内容、比例、价格、程序、披露、前景。另外还要注意实际控股股东风险，如其资不抵债、70%以上高负债率以及微利甚至亏损。在对独立盈利能力考察时尤其关注企业享受的各类优惠与补贴的合法性、合理性、重要性、持续性与有效性。

    其次，关于持续性。持续经营能力要关注主营业务、高管人员、实际控制人的变化情况。持续盈利能力则从公司经营方面（如经营模式及盈利模式、产品品种及产品结构、关联交易依赖、重大客户依赖、净利益是否主要来自于投资收益）、自主知识产权（如专利、商标、研发情况）、募集资金投向（如使用方向明确、原则用于主营）、行业发展前景、公司所处地位（如要有比较优势）、法人治理结构等方面来关注。

    在此过程中，法人治理结构是个大问题，实践中制度的设定本身是比较完善的，但重在如何实际运作。如独立董事的履职情况。“对外很独立、对内很懂事”是发挥不了应有作用的。独立董事之所以能够发挥作用，就在于其相对的独立性和相对的专业性，在工作中既不能做“花瓶”也不能做“愤青”。

    再次，还要强调规范性。对规范性的考察要关注企业本身的“连续性”，如设立、增资、转让、存续的全过程。对规范性的考察要关注企业经营涉及的“多面化”，如工商、税收、土地、环保、外资、海关、国资、会计、财务、劳动、安全、技监、知识产权。对规范性的考察要关注企业本身“延伸式”，如还要关注其控制股东、高管人员、下属机构。

    另外，还要注重注入资产与增发现金方式上的协调性。证券市场要创新，没有协调性是不可能的。创新的基础是要有一个宽松的监管环境。可见，我们要特别注重不同的法定方式在操作上的协调性，在监管上的政策宽松性。

    最后，还要强调产业性要求，要注意法定性与政策性的结合。通过注入资产实现收购人对上市公司的控制，其实无疑是一次新的发行上市。对此类资产的审核在规范性、独立性、持续性方面应与IPO的审核不应有太多差异（实际中也大概如此），当然在产业性要求方面，在符合国家产业政策大前提下，在政策把握上可考虑予以宽松处理。这也正是目前“买壳上市”的收购人大多为房地产类企业的原因之一。

    实践告诉我们的是，把握可操作性与市场化原则，从案例中提炼出规律和规则，进一步推进我国证券市场规范与发展，是必要和重要的。