什么是杠杆收购 杠杆收购案例分析

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什么是杠杆收购？杠杆收购说白了就是公司或个人用自己的资产做为抵押，将另一个公司收购的金融手段，那么杠杆收购谁是最终的受益者？下面我们通过美国RJRNabisco公司杠杆收购案例分析杠杆收购的相关内容。

美国RJRNabisco公司争夺战

说到杠杆收购，就不能不提及20世纪80年代的一桩杠杆收购案--美国雷诺兹－纳贝斯克（RJRNabisco）公司收购案。这笔被称为"世纪大收购"的交易以250亿美元的收购价震动世界，成为历史上规模最大的一笔杠杆收购，而使后来的各桩收购交易望尘莫及。

二、收购过程

1988年10月，以RJR纳贝斯克公司CEO罗斯·约翰逊为代表的治理层向董事局提出治理层收购公司股权建议。治理层的MBO建议方案包括，在收购完成后计划出售RJR纳贝斯克公司的食品业务，而只保留其烟草经营。其战略考虑是基于市场对烟草业巨大现金流的低估，以及食品业务因与烟草混合经营而不被完全认同其价值。重组将消除市场低估的不利因素，进而获取巨额收益。

罗斯·约翰逊与希尔森公司的杠杆收购计划一拍即合，双方都认为，收购RJR纳贝斯克公司股票的价格应该在每股75美元左右，高于股市71美元左右的市场交易价格，总计交易价达到176亿美元。由于希尔森公司想独立完成这笔交易，所以他们没有引入垃圾债券的力量，150亿美元左右的资金全部需要借助于商业银行的贷款。信孚银行抓住了为蓝筹公司杠杆收购提供融资的机会，在全世界范围内募集到160亿美元，但据希尔森的核算只有155亿美元。

华尔街上投资银行家们仍然做出了本能的反应：这一出价太便宜！约翰逊是在抢劫公司！正当约翰逊与希尔森公司打着如意算盘的时候，KKR的投标参与令治理层收购方案者们如梦初醒。与CEO罗斯·约翰逊所计划的分拆形成尖锐对照的是，KKR希望保留所有的烟草生意及大部分食品业务，而且KKR喊出了每股90美元的报价。希尔森和KKR的较量拉开了序幕。

希尔森选择了与所罗门公司合作来筹措资金，但是无论在智谋上，还是融资上，希尔森都无法与KKR对峙。KKR有德雷克塞尔和美林做顾问，并引入了投标购买PIK优先股，价格达到每股11美元，接近25亿美元，世界市场对PIK股票的需求使它很快转换成垃圾债券，这意味着有25亿美元的资金。

然而约翰逊治理协议和"金降落伞计划"的曝光，激怒了RJR纳贝斯克公司的股东和员工。价值近5000万美元的52.56万份限制性股票计划，慷慨的咨询合同，每人所得的1500份限制性股票，使约翰逊在这次收购中不管成败如何都毫发无损。约翰逊这种贪婪的做法，使治理层收购失去了民众的支持。最后，KKR以每股109美元，总金额250亿美元，获得了这场争夺战的胜利。

在最后一轮竞标中希尔森的报价和KKR仅相差1美元，为每股108美元。但是使RJR纳贝斯克公司股东做出最后决定的不是收购价格的差异。KKR保证给股东25％的股份，希尔森只给股东15％的股份；KKR承诺只卖出纳贝斯克一小部分的业务，而希尔森却要卖掉所有业务。除此之外，股东们还列出了其他十几个不同点。另外，希尔森没能通过重组证实它的证券的可靠性，在员工福利的保障方面做得不到位。正因为这些原因，公司股东最终选择了KKR公司。

收购价格是250亿美元，除了银团贷款的145亿美元外，德崇和美林还提供50亿美元的过渡性贷款，等待发行债券来偿还。KKR本身提供了20亿美元（其中15亿美元还是股本），另外提供41亿美元作优先股、18亿美元作可转债券以及接收RJR所欠的48亿美元外债。

这次收购的签约日是1989年2月9日，超过200名律师和银行家与会，汉诺威信托投资公司从世界各地的银行筹集了119亿美元。KKR总共提供了189亿美元，满足了收购时承诺的现金支付部分。

事实上，整笔交易的费用达320亿美元，其中以垃圾债券支持杠杆收购出了名的德崇公司收费2亿多美元，美林公司1亿多美元，银团的融资费3亿多美元，而KKR本身的各项收费达10亿美元。

三、收购之后

继罗斯·约翰逊之后，路易斯·格斯特纳成为RJR纳贝斯克公司收购后新一任的首席执行官，他对原来的公司进行了大刀阔斧的改革，大量出售公司豪华设施。公司报告显示，1989年公司在偿付了33.4亿美元的债务之后净损失11.5亿美元，在1990年的上半年有3.3亿美元的亏损。但是，从公司的现金流来看，一切还算正常。

纳贝斯克的营业利润在1989年的现金流量达到了以前的3.5倍，但是雷诺兹烟草公司仍处于备战状态。1989年3月RJR停止了总理牌香烟的生产，随后，公司进行了裁员，雇工人数减少到2300人。在新治理人的领导下，公司改进了设备，提高了生产效率，同时又大幅度削减了成本，使得公司烟草利润在1990年的上半年增加了46％。但是当用烟草带来的现金清偿垃圾债券时，雷诺兹的竞争对手菲利普·莫里斯却增加销售实力，降低了烟草价格。据分析，RJR的烟草市场在1989年萎缩了7％－8％。

而KKR遗留下来的问题不仅仅是少得可怜的资金回报，还在于引进的其他行业领导人的失败。无论是运通公司请来路·杰斯特勒（LouGerstner），还是ConAgra的查尔斯（CharlesHarper），他们既没有半点烟草从业经验，而且对这一行也没有热情。在业绩持续下滑后，1995年初，KKR不得不又剥离了雷诺兹·纳贝斯克的剩余股权，雷诺兹烟草控股公司再次成为一家独立公司，而纳贝斯克也成为一家独立的食品生产企业，雷诺公司和纳贝斯克公司又回到了各自的起点。在2003年上半年，雷诺兹的销售额比前一年下降了18％，仅为26亿美元，而营业利润下降了59％，为2.75亿美元。

从上面的经典杠杆收购案例分析来看，这其实是投资者和企业经营者之间对于控制权的争夺之战，正所谓：螳螂捕蝉，黄雀在后，从上面的案例我们可以看出，杠杆收购最大受益者就是那些股东了。