借“伞”，小企业的另类上市通道

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2006年2月6日，经过艰苦的拉锯谈判之后，太平洋商业网络和高春辉终于达成了一笔交易。交易的核心内容是高春辉将自己掌握的两个网站（手机之家和18900.com）51％的股份以180万美元的价格（含现金和太平洋商业网络的股票作价），转让给太平洋商业网络。

高是网络界名人，所以这笔交易立刻成为当时的坊间热点。这场交易被认为具有“两个非典型意义”。其一，这笔交易在很大程度上被解读为高春辉个人网站的成功；其二，由于太平洋商业网络是纳斯达克上市公司，所以高春辉等于变相实现了赴纳市上市的梦想。然而，也许这场交易的更大意义，在于其让人们发现了太平洋商业网络。

伞型架构

太平洋商业网络是一家在美国纳斯达克上市的公司。1994年，太平洋商业网络在美国成立，起初的业务主要是经营网站。不过经过多次探索和转型，总部设在中国香港的太平洋商业网络终于把自己定义为一家从事增值电信业务的公司。

不过，它开展业务的方式与传统做实业的企业有所不同：很多时候，太平洋商业网络都是通过收购从事增值电信业务的小型公司，然后对其进行整编来拓展业务的。对于这种操作模式有一个形象的说法，叫做“伞型”公司，意思是太平洋商业网络只是众多子公司共同顶着的“伞衣”，而那些被收购的子公司才是实际的业务支柱。

目前，已经收罗于太平洋商业网络“伞衣”之下的公司，种类繁多，业务庞杂。面对如何形成太平洋商业网络核心竞争力的置疑，太平洋商业网络中国投资副总裁李小南说：“实际上，我们收购的都是与增值电信相关的一些企业。我们是按照自己对业务的理解来收购和整合这些小公司，然后给它们穿针引线，让它们的业务之间相互协作形成合力。”

在太平洋商业网络看来，这种做法的一个重要益处在于可以有效规避风险。“如果我们单纯从事一两类增值电信业务可能遇到的政策风险会非常大，但是由于我们的规模和涉及的领域都比较大，所以可以有效规避单一业务领域面临的风险。”李小南说。

这样做自然是有好处的。“如果单独某家企业出现问题，可以通过其他企业的增长将其消极影响在上市报表里冲淡，投资人往往只关心总营收，不太关心每个分公司的具体收入损益情况。”有业内人士评价道。

太平洋商业网络选择的收购对象都以股民和投资者的口味为转移。它特别强调了企业的增长性，“因为华尔街的投资者大多数买的是未来增长的可能，也许他并不在乎你现在有无收入，但是你在未来一两年内必须要有增长的潜质。”李小南指出。

非典型“VC”

对imobile（含手机之家和18900.com）的收购可谓是太平洋商业网络运作的一个典型案例。盘点一下太平洋商业网络与高春辉签定的协议，不难发现其中有两个条款尤其值得注意。其一是关于交易金额的支付方式：“太平洋商业网络付给imobile合计180万美元之中，有大约14%为现款交易，另外的86%为172000股PacificNet的受限股票”；另一个条款是，“imobile承诺每年实现50万美元的净利润，如未达预期，收购价将相应调整。”

据高春辉透露，2005年imobile全年实现的净利润大约100万人民币。按照上述条款，2006年imobile将必须完成超过400万人民币的净利润方才符合要求。“这个数字是我们自己提出来的，我们有信心实现承诺。”高春辉说。实际上，这两个条款之中蕴含着极大的玄机，它们集中反映了太平洋商业网络的收购策略和运营模式。

在“伞型”公司的运营模式下，太平洋商业网络几乎从不更换收购企业的管理层，仅仅对其进行战略和财务监督，因此可以称为类“VC”。当然，他们的操作模式与典型的VC运营方式有着显著的区别。

在典型的VC模式下，好的企业被VC看中，然后VC注资并获得企业部分股份，经过一定的哺育期之后企业做大，再在VC们的期待和帮助下成功上市，而VC最后则通过出售股票套现退出，或者企业中途被另一个公司收购，而VC同样套现退出。然而，太平洋商业网络的这次收购展示给我们的却是一个和VC有着很大不同的资本运作手法。

“首先，我们收购不是为了上市，我们已经是一家上市公司。被我们收购的企业，都是作为我们的一个子公司而存在。一般来说，我们一定会要求收购51％的股份，以求绝对控股。”李小南说。在支付方式上，太平洋商业网络一般都会采用现金加股票的模式付给被收购企业的创业者，他们也由此成为太平洋商业网络的股东。“通过这种方式，也可以说那些创业者们变相实现了在纳斯达克上市的梦想。”她说，“毕竟，太平洋商业网络的收购对象很多都是规模比较小的企业，它们离自己直接上市仍然遥遥无期。”

事实上，用自己的股票作为支付收购金额的方式，在逻辑上更主要是为了保证被收购者与太平洋商业网络之间形成并保持共同的利益关系。“因为PacificNet股价的好坏也直接关系到被收购者的财富利益，因此他没有理由不好好经营。”李小南说。

但是，万一被收购者仅仅为了实现套现退出，而并不在乎之后企业的实际运营，怎么办呢？李小南指出：“为了防止这种情况，我们会和被收购者订立相应的条款，要求他在今后的几年内必须完成一定的业绩，如果达不到约定，我们将会减少支付给他的股票以弥补损失。”

正是基于这种考虑，太平洋商业网络与imobile也订立了这类条款。起初，太平洋商业网络并没有给imobile规定确切需要完成的净利润数额。“这个数字确实是imobile自己提出来的，不过，订立这样的条款也是按照我们收购企业的惯例做出的。”李小南特意强调。当然事实上，这个数字不可能完全由被收购方来确定。在长达一年的谈判中，太平洋商业网络已经对imobile进行了详细调研，并且对其情况有了基本的判断。“他们报的数额在我们的判断范围之内。”李小南说，太平洋商业网络也会和VC一样运用相应的估值调整机制来确保双方最终确定的企业价值在一个合理的范围之内。（详情请参阅本刊2006年第5期《对赌蒙牛》）

非典型资本循环

在太平洋商业网络的这种操作模式下，往返于纽约和北京之间成了李小南的主要工作。“企业收购主要在中国内地。但是每个收购案发生之后，我都需要去华尔街给投资人做路演，向他们介绍情况，回答他们的各种问题。”她说。

李小南去纽约的另一个重要任务是向华尔街募集资金。在VC行业，这称之为寻找LP。“我们的模式强调我们在华尔街要有一定的信誉，要比较容易融到钱。每次融资我们都会讲一个故事，重要的是让投资人对你的商业故事有信心。”李小南将会把她在中国了解的情况介绍到美国，如果投资人对她的说法和太平洋商业网络的业务感兴趣，那么她就会说服他们购买太平洋商业网络的股票。

“我们往往会对我们的投资者有一些优惠，比如市价8美元的股票，我们会把自己持有的一部分股票打个折扣，比如以7美元的价格卖给他。”李小南说。然后，李小南们会带着从投资人那里融过来的资金，回到中国来寻找下一个收购项目。(互联网周刊)