公路行业行业价值

　　06年行业利润增长可观，估值水平下降收费公路类上市公司是典型的现金流充裕且稳定的公司。城市化水平提高以及消费升级提速使社会进入轿车消费高峰期，这两方面因素都推动高速公路上的货车、客车流量稳步增长。

　　作为稳定成长的防御型品种，高速公路公司在06年取得了较大的盈利增长，根据前三季度的数据统计。

　　然而，从05年末本轮牛市开始以来，公路行业的表现一直落后于大盘，导致行业平均动态市盈率从20倍一度下降到最低10倍不到，06年末有所回升，06年市盈率在15、16倍左右徘徊。

　　公路行业相对大盘价值低估截至06年末，沪深300指数的市盈率已经超过30倍，按照06年盈利增长20%计算，06年的动态市盈率也已经超过25倍。从成长性角度看，沪深300的盈利水平未来三年能够保持15%的增长是比较合理的估计，而根据我们后面的分析，优秀的公路公司未来三年保持15%以上的增长是没有问题的。因此我们认为从成长性和估值的不匹配上看，公路行业相对大盘存在低估。

　　绝对估值表明，公路公司的合理市盈率在18倍左右公路股估值水平低的原因之一是受收费年限的限制，从现金流折现的角度看不如永续经营的公司净现值高。我们不妨假设几个接近实际的条件，来看看公路公司的理论估值水平。

　　假设盈利水平以10%的增长速度增长8年，此后保持稳定，经营期限设为23年，不考虑折旧等非支出性成本，以净利润在经营期限内折现，折现率取9%，则理论PE值为18倍。

　　这仅为一个粗略假设，没有考虑公司的后续收购、新建能力，因此持续收购、新建能力的公司应该给予更高的估值。

　　国际比较表明，A股公路公司的估值水平最低我们在表1中给出了世界各地的收费公路公司的估值水平，收费公路的上市公司主要集中在欧洲、香港、以及A股市场。从表1中可以看出，A股市场与港股的估值水平接近，但相较于欧洲市场，无论从PE还是PB上看都偏低。

　　欧洲的西班牙、意大利、法国是主要收费公路公司所在地，拥有世界排名前几位的收费公路上市公司。其中，法国的三家公司已经或正在被私有化，因此估值水平基本反映收购价值，06年市盈率最低23倍，最高31.2倍。ABERTIS和AUTOSTRADE是世界排名前两位的公路公司，06年的市盈率分别为25.8倍和19.3倍。

　　07年的市盈率水平在11倍到17倍之间。

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